上海石化再度顯示了中石化私有化之前的種種驚人相似，但它又不甘心被私有化成為一個中石化的煉油廠，中國石化充滿了煩惱，其私有化腳步依然凌亂

    從花旗到摩根大通，上海石化(600688，0338.HK)的私有化一直處在國際大行關注的焦點。

    進入8月，上海石化再次被推向了私有化風潮的漩渦之中。油改、股改、業(yè)績變臉、股價翻云覆雨，一連串的壓力排山倒海般向中國石化(600028，0386.HK)與上海石化襲來，中國石化不得不發(fā)布澄清公告，義正嚴詞地強調沒有任何股改以及私有化上海石化及旗下另一家子公司儀征化纖(600871，1033.HK)的計劃。

    在諸多癥候齊現(xiàn)上海石化一身的今天，上海石化的私有化真的到火候了嗎？中國石化將在什么時候對身處暴風眼中的上海石化到底進行私有{TodayHot}化抑或其他資本動作呢？

   

    大行的“賭注”

   

    　　三地上市的上海石化的股改方案一直是個謎�；ㄆ�、摩根大通等國際大行不斷對此做出判斷。

   

    　　早在中國石化提出私有化石油大明、中原油氣、揚子石化以及齊魯石化4家A股上市公司后，花旗就公開表示，相信上海石化會成為下一個被私有化對象，而上海石化為中國石化目前最有價值H股附屬公司。

   

    　　花旗做出一個大膽的判斷，認為中國石化私有化上海石化作價介乎每股4.9至7元。

   

    　　曾經(jīng)重倉上海石化H股的摩根大通態(tài)度更為堅決：中國石化表示在整合上市子公司后才會進行股改，這是一個明顯的信號，即上海石化私有化進程正在進行。摩根大通對上海石化繼續(xù)維持“增持”的評級，并將目標價定為{HotTag}5.20港元。

   

    　　今年3月5日，中國石化副董事長王基銘明確表示，未來私有化將采用多種資本市場慣用的方法，如換股、資產(chǎn)置換、要約收購等，當前涉及A＋H股及股權復雜的公司的私有化方案正在與監(jiān)管部門溝通。

   

    　　王基銘認為，目前影響私有化進程使其不能在年內(nèi)完成的一個重要原因正是A＋H股的結構比較復雜，涉及到香港和內(nèi)地不同的證券監(jiān)管法律，而此前中國石化完成私有化的上市子公司全部是單獨的A股或H股公司。

   

    　　摩根大通及更多的外資大行們相信，王基銘的私有化思路不僅僅透露出上海石化以及其他公司的方案正在醞釀之中，甚至已經(jīng)上報決策部門，私有化實際上已經(jīng)啟動。

   

    　　《證券市場周刊》記者了解到，在摩根大通及花旗等國際機構的鼓動之下，H股市場中甚至有資金放言，在摩根大通判斷的5.20港元的價位以下大膽建倉或者增持。

   

    　　一位接近中國石化的投行人士則透露，“大行們的判斷不斷影響股價，也就不斷打亂中國石化的私有化成本底線，讓上海石化的私有化更加沒有一個準確的預期�！�

   

    中石化的煩惱

   

    　　中國石化私有化上海石化在資金上似乎已經(jīng)不存在障礙，但是煩惱依舊。

   

    　　早在私有化石油大明等4家A股上市子公司之前，中國石化就披露了中國農(nóng)業(yè)銀行200億元的授信額度，而在當初私有化4家A股上市子公司的過程中，中國石化共動用了其中40億元的授信額度，到目前為止仍有160億元的額度可以使用。

   

    　　8月初，中國石化母公司中國石油化工集團發(fā)行了100億元短期融資券，加上今年5月份中國石化自己發(fā)行的100億元，連同中國農(nóng)業(yè)銀行的160億元，就這部分而言中國石化可動用的資金至少已達360億元，理論上已經(jīng)可以全部將旗下剩余上市子公司進行私有化。

   

    　　2006年2月8日是中國石化宣布私有化旗下4家A股上市子公司的日子，也是中國資本市場上規(guī)模最大的一次私有化，上海石化沒有進入私有化名單。

   

    　　從這一天起，上海石化就穩(wěn)步上行，直到王基銘講話前的3月3日以5.31元低開后便開始小步盤升，大盤的漲跌始終與它無關，終盤更是以漲停板價報收。從2月8日起步到3月3日的漲停，上海石化A股股價從4.16元一路上漲到5.86元，漲幅達40.86%。

   

    　　對于私有化必須從成本考慮，股價是左右私有化成本的最直接因素。而對于上海石化，國際大行們的鼓吹固然能增強博弈資金的持倉信心，但是真正左右上海石化股價的還是其自身的業(yè)績。

   

    　　自2005年三季度開始，上海石化就陷入虧損，2006年第一季度虧損額達到了1.5億元。而根據(jù)上海石化日前發(fā)布的業(yè)績預測，上海石化上半年整體將虧損2700萬元，從經(jīng)營角度分析，上海石化第二季度實際上盈利達到1.2億元之上。

   

    　　“中國石化在業(yè)績方面插手不深，如果真要操控業(yè)績的話，中國石化可以在上游的原料控制上提高上海石化的成本，那樣就能將上海石化的業(yè)績做得很難看�！币晃毁Y深石化行業(yè)研究人員認為，上海石化業(yè)績的回升更加堅定了博弈資金的信心。

   

    　　業(yè)績回升的直接后果就是使上海石化股價得以支撐，目前，上海石化總股本為72億股，流通H股、A股分別為23.3億股、7.2億股，中國石化控股比例55.56%。以8月15日上海石化A股6.14元的收盤價，參照揚子石化15%的私有化溢價，即每股7.6元價格回購；上海石化H股以每股4.02元計，參照鎮(zhèn)海煉化的溢價標準12%計算，即H股回購價格為每股4.5港元。則中國石化將為上海石化的私有化支付150億元人民幣。

   

    　　截至2006年3月31日，上海石化凈資產(chǎn)為190億元，按照持股比例，中國石化持有的凈資產(chǎn)權益應在105億元，其余股東為85億元。僅從凈資產(chǎn)的角度考慮，用150億元的資金收購85億元的凈資產(chǎn)，中國石化將涉嫌國有資產(chǎn)流失，監(jiān)管當局自然不會放行。

   

    　　但是中國石化不得不私有化上海石化：2006年12月31日，我國將對外放開成品油批發(fā)業(yè)務，而華東市場是我國最重要的成品油市場，中國石化必須在此之前將占重要地理位置的上海石化私有化。其意義不僅在于維護中國石化在華東市場的地位，更重要的是保障華東市場供給，維護國家石油安全戰(zhàn)略。

   

    　　而開放成品油批發(fā)業(yè)務將推動成品油價格機制的改革，勢必更加堅定了博弈資金的持股信心，中國石化私有化上海石化的成本將更高。

   

    私有化的難題

   

    　　上海石化的博弈并不僅限于二級市場，據(jù)悉，上海石化內(nèi)部人士也并不愿意看到最終變成中國石化的一個工廠，員工很多人都在為自己的將來考慮，利益格局將隨著私有化而結束。行政命令固然能讓上海石化的私有化迅速推進，但是上海石化內(nèi)部也從來就沒有放棄爭取更好的將來。

   

    　　上海石化董事長兼總經(jīng)理戎光道就公開表示，中國石化私有化的方案，是大股東的決定，而上海石化與中國石化控股的其他上市子公司不同，上海石化在三地上市，而且享有國家給予15%的優(yōu)惠稅率，相信中國石化在私有化問題上會慎重考慮上海石化提出的建議。

   

    　　戎光道表達了上海石化內(nèi)部人士的心聲，事實上，上海石化已就私有化向中國石化甚至監(jiān)管部門提出建議。據(jù)透露，這個尚處于保密階段的建議表明，上海石化內(nèi)部根本就不希望被私有化成為中國石化的一個煉油廠，尤其是將來成品油批發(fā)業(yè)務開放后，成品油價格倒掛的現(xiàn)象可能終結，上海石化盈利將遠超現(xiàn)在的水平。

   

    　　“如果換股，中國石化必須增發(fā)，需要履行一系列的增發(fā)程序，這樣下來至少三個月�！蓖缎腥耸空J為，換股只是上海石化股東方面的一廂情愿，增發(fā)對于中國石化的老股東來說只能是攤薄權益，反對聲音很大，這也是中國石化遲遲無法通過換股的方式來私有化上海石化的一個重要原因。而且，A股與H股的差價也讓中國石化換股難以操作，H股的換股要求中國石化H股也要相應地增發(fā)，程序繁雜并且也不一定能夠得到中國石化老股東的支持。

   

    　　留給上海石化還有一個路徑就是參照當年中國鳳凰(資訊 行情 論壇)(000520)的賣殼模式，但該交易長達數(shù)年，市場不會給上海石化同樣多的時間，尤其是現(xiàn)在新股發(fā)行的高節(jié)奏已經(jīng)讓殼資源失去了當年中國鳳凰那樣的機遇。而且，有能力承接上海石化的買家，通過IPO的問題也不會很大，通過IPO比買殼融資顯然更加劃算。

   

    　　似乎，留給中國石化的只有一條路，那就是繼續(xù)執(zhí)行私有化四家企業(yè)老模式(參見本刊2006年3月25日《操控私有化》)。在接下來的半年報或者第三季度財務報告的時候，更換管理層，派駐新的財務人員，業(yè)績上進行大動作的減值計提，做大虧損，從而降低私有化成本。 

    　但是，隨著成品油批發(fā)業(yè)務開放時間越來越近、上海石化股價高位震蕩以及內(nèi)部人博弈，尤其是第二季度業(yè)績的實質性盈利，已讓上海石化的二級市場持有者更有持倉信心。年內(nèi)，換人、做業(yè)績甚至期待股價下跌等一系列運作的時間已不多，面對一系列的難題，煩惱中的中國石化私有化的腳步依然凌亂，上海石化的私有化似乎還需要漫長的等待。